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venerdì 24 novembre 2017

Il tramonto del denaro fiat

di Francesco Simoncelli


Quando un qualsiasi articolista usa la parola "tramonto" nel pezzo che si prepara a stendere, intende molto probabilmente la fine di un'era. Con essa giungono al termine tutte quelle pratiche che vi erano annesse e che eravamo soliti seguire. Ci si appresta a cambiare registro. Ci si appresta a voltare progressivamente pagina, trasformando le vecchie abitudini in reliquia del passato, buona solamente da ammirare in qualche film nostalgico che apparirà qualche tempo dopo. Nel nostro caso, stiamo assistendo alla lenta fine dell'eredità del ventesimo secolo. Molti privilegi e consuetudini sono stati costruiti su tal secolo, ma il tempo sta erodendo costantemente le basi su cui erano stati eretti. Il denaro fiat, in particolar modo, diventerà una reliquia di questo passato. Ad essere pignoli, lo è già adesso data la massiccia digitalizzazione attuata finora tra conti correnti e carte di credito; ma questo è solo l'ultimo sussulto di uno strumento che è stato inserito a forza nella società, insieme al sistema pensionistico, grazie anche a due guerre mondiali. Pensate che ce ne vorrà una terza per farlo rimanere? Pensate male. Immaginate che venga dichiarata una guerra e nessuno si presenta per combatterla. In tutto il panorama economico stanno emergendo alternative a quelle istituzioni praticamente venerate nel ventesimo secolo: scuola, guerra, sicurezza statale, servizi statali, ecc.

Un esempio tratto dal passato per far capire meglio come stanno iniziando ad essere combattute le guerre. Si pensa comunemente che l'antica Roma sia caduta sotto i colpi inerti dagli eserciti dei barbari. Non è così. A lungo i romani hanno respinto le invasioni barbariche, fieri della propria cittadinanza e lealtà nei confronti dell'impero romano. Nel tempo, però, le istituzioni che governavano Roma divennero sempre più corrotte e decadenti, offrendo sempre meno sicurezza alla popolazione. Ciò andò avanti fino a quando le invasioni barbariche non divennero una prospettiva migliore del dominio romano sul territorio. Infatti, con l'ultima ondata conquistatrice, i barbari vennero accolti a braccia aperte poiché avrebbero offerto una tassazione del 10% dei redditi ed il ripristino dell'ordine, mentre l'impero romano li tassava al 20% ed offriva disordine. Roma implose e il resto è storia. Se non impariamo dai nostri errori la storia si ripete, ed è quello che sta accadendo anche oggi: l'impero statunitense-europeo sta cadendo a pezzi, abbattuto dalle stesse politiche promosse a tenerlo in piedi. Non è un caso che molti attori abbiano preso la cittadinanza russa attratti dalla flat tax russa. E non è nemmeno un caso che sempre più pensionati si trasferiscono all'estero per scappare alla scure del fisco. Non sono notiziole scandalistiche, sono il trend alla base di suddetto cambiamento.

È così che viene combattuta la guerra al giorno d'oggi e vince quella fazione che non deve sparare nemmeno un colpo. E dal punto di vista finanziario Stati Uniti ed Europa sono alquanto fragili. Nonostante la corsa delle azioni statunitensi appaia praticamente inarrestabile, annidati in essa ci sono una serie di fratture che fino ad adesso si sono allargate. A lungo su questo blog s'è discusso dei potenziali inneschi di una correzione dei mercati, e per quanto siano critici all'interno del panorama finanziario, le cose sono andate avanti. Malgrado la classe media sia stata annientata dall'Effetto Cantillon e la ridistribuzione della ricchezza abbia favorito una i primi riceventi il denaro fiat, e in particolar modo il mondo finanziario, le cose sono andate avanti. La fiducia, la vera merce più commerciata al giorno d'oggi, ha continuato ad essere scambiata. Questo vuol dire a sua volta che si continua a salire lungo la scala della credibilità ed ogni piolo diventa una trappola.




Prendete ad esempio le valutazioni degli utili aziendali: esse escono fuori da proiezioni future più l'aggiunta di un multiplo. Problema: i multipli sono ai massimi storici, quindi non rimangono altro che le proiezioni degli utili. Quest'anno sono risultate lievemente in crescita perché l'anno scorso erano deboli, di conseguenza come mostrare un miglioramento se quest'anno era già un anno "buono" e tutt'intorno c'è solo terreno bruciato? È una domanda questa che si sta ponendo anche la stampa mainstream. Come ripeto spesso, ricordando Herbert Stein, quando qualcosa non può più andare avanti si ferma. L'esempio per eccellenza è la Caterpillar, la quale non ha fatto altro che sfoggiare trimestri deludenti e s'è tenuta in piedi grazie soprattutto all'ingegneria finanziaria. Presto le banche commerciali dovranno tirare i remi in barca e smettere di concedere prestiti a quelle imprese che potevano sacrificare il proprio bilancio per ottenere nuove linee di credito. Infatti il tessuto economico s'è fatto talmente sottile che qualsiasi altro strattone potrebbe romperlo.

Il settore bancario commerciale, infatti, potrebbe presto finire nel ciclone a causa della prossima bolla subprime: prestiti per automobili. Oltre ai prestiti sono stati realizzati strumenti derivati (CLO, CDO) attraverso i quali cercare di staccare profitti in un ambiente arido dal punto di vista dei rendimenti. Ora il settore automobilistico è saturo di debiti, equity negative, prezzi folli e redditi della popolazione stagnanti. Una correzione è inevitabile.




Questi sono solo potenziali inneschi, ciononostante fanno parte di quel grande e variegato arazzo di eventi imprevedibili che infine porteranno l'economia mondiale lungo i binari della prossima recessione. Aspettatevi quindi una normalizzazione non solo dei numeri folli riguardanti i multipli di valutazione delle azioni e degli utili aziendali, ma anche una correzione del mercato azionario. Se pensate che questo scenario vedrà come protagonisti solo gli Stati Uniti, vi sbagliate di grosso. Vi basti pensare che negli ultimi due trimestri di quest'anno la Banca Nazionale Svizzera ha praticamente stampato nuovo denaro per comprare azioni statunitensi, possedimenti che adesso arrivano a $87.8 miliardi e rappresentanti un nuovo record rispetto al secondo trimestre di quest'anno.




Il gioco della BNS è sempre il solito: mercantilismo. Ciò sorprende se si considera che stiamo parlando di un Paese tenuto in grande considerazione negli anni passati grazie alla sua storia di credito. In realtà, tale sorpresa dovrebbe durare non più di una manciata di secondi visto che il denaro fiat lascia aperta la finestra della corruzione dei comportamenti. Invade tutti i settori della società, e nonostante si voglia mettere un freno al dilagare di questa corruzione, come il referendum sull'oro di qualche anno fa, la strada verso l'implosione è praticamente un senso unico. Di conseguenza la BNS, volendo star dietro alle follie dello zio Mario, ha iniziato a svalutare il franco svizzero e a comprare azioni e obbligazioni. Quindi tutti coloro che parlano di "mercato azionario ai massimi", dovrebbero tenere in considerazione la manipolazione massiccia da parte delle banche centrali. Senza contare che la BNS sta agendo peggio della BOJ: sebbene quest'ultima abbia intrapreso lo stesso percorso di svalutazione e acquisti, almeno lo percorre entro i propri confini; la BNS sta praticamente influenzando il mercato azionario statunitense.

Diamo un'occhiata alle azioni che sono state più acquistate dalla banca centrale svizzera.




In questo modo è un gioco da ragazzi fare front running ai mercati seguendo semplicemente la traccia lasciata dalla BNS. Il rischio viene azzerato e chi può permettersi grandi investimenti nel mercato azionario viene premiato. Soprattutto diventa ridicolo quando si consiglia agli investitori di seguire un determinato percorso d'investimenti in base a numeri fasulli. Le grandi aziende incluse nell'indice Nasdaq 100 non stanno sfornando niente di innovativo; il settore della R&S è praticamente deserto. Le valutazioni delle loro azioni, dei multipli annessi e delle previsioni future degli utili aziendali sono tutte influenzate dalla manipolazione dei mercati da parte delle banche centrali e dell'ingegneria finanziaria che ne deriva.

Di conseguenza un calo improvviso e "imprevisto" del mercato azionario statunitense si ripercuoterebbe anche altrove e man mano il panico si diffonderebbe a tutto il mondo. Questo perché negli ultimi nove anni le banche centrali hanno attuato una strategia d'azione condivisa attraverso lo stimolo monetario sincronizzato, cercando di correggere errori economici che essi stessi hanno causato attraverso politiche espansive precedenti. Le munizioni monetarie sono praticamente nulle, e con bilanci aggregati delle principali banche centrali sfoggianti $20,000 miliardi e tassi d'interesse ai minimi storici, l'attuazione di politiche anticicliche è pressoché nulla. È chiaro quindi il motivo per cui la FED voglia lasciare che i tassi d'interesse continuino a salire, la BCE abbia diminuito l'ammontare dei suoi acquisti di asset mensili, la BOE e la Banca del Canada vogliano "rialzare" i tassi. Niente di tutto ciò a accadrà, o almeno non per molto. Le eventuali inversioni di politica saranno presto seguite da un rinnovato giro di quantitative easing/ZIRP/NIRP.

Sin dal 2008 è stato chiaro a tutti chi è stato il protagonista: le banche centrali. Sono nel mirino della colpa. Finché niente smuove le acque, nessuno le accuserà. Ma il genio è uscito dalla lampada, la loro esposizione nella guida delle economie mondiali è chiara alla maggior parte delle persone. Sebbene la Scuola Austriaca abbia contribuito a smascherare le distorsioni che hanno sempre causato attraverso il denaro fiat, in realtà si sono messe alla berlina da sole. Perché? Perché questa è l'inevitabile conclusione a cui porta il denaro fiat. L'economia ha leggi apodittiche che non possono essere violate. Temporaneamente aggirate, ma non violate. Più si cerca di aggirarle, più si diventa ciechi alle conseguenza a cui si va incontro. Al giorno d'oggi i banchieri centrali sono più ciechi che mai.



IL PARADOSSO GRECO E ITALIANO

A questo punto, è decisamente chiaro quanto sia interconnesso al giorno d'oggi il sistema finanziario globale. Questo vuol dire che, oltre al fatto che le passività di un istituto sono l'attivo di un altro, il default anche di una realtà apparentemente insignificante può dare inizio ad un domino distruttivo. Non è un caso ad esempio che MPS non sia stata lasciata fallire. Lo stesso vale alle banche venete. Infatti, come fa notare anche Bloomberg, la fiducia nelle banche commerciali italiane continua a scemare. Inutile sottolineare come esse rappresentino una fucina di investimenti improduttivi che necessitano una correzione, e il loro salvataggio nel tempo sventolando il feticcio della salvaguardia dei depositanti non farà altro che acuire suddetta correzione. Proprio così, quei depositanti che si vuole tanto salvaguardare alla fine finiranno per essere immolati sull'altare delle politiche anticicliche. Gli elettori del Partito Democratico e di Forza Italia, in base al grafico nell'articolo di Bloomberg, sono tra quelli che molto probabilmente rimarranno col cerino in mano. Non riescono a leggere la proverbiale scritta sul muro. Cosa dice la scritta?




Gli squilibri dei saldi TARGET2 per quanto riguarda l'Italia sono ai massimi. A differenza della propaganda europea, questi squilibri rappresentano una fuga di capitali e debiti che non saranno mai ripagati. A settembre l'Italia doveva ai propri creditori €432.5 miliardi. Non è un caso infatti che la fiducia nelle banche italiane stia calando e che gli squilibri TARGET2 stiano aumentando; così come non è un caso che la maggior parte delle importazioni italiane arrivi dalla Germania. Per capire meglio cosa sia questo meccanismo transfrontaliero di pagamento, facciamo un esempio: l'Italia importa beni tedeschi, ma in cambio la Germania non riceve né nuovi beni né nuovo capitale. L'unica cosa che acquisisce è un IOU emesso dalle banche italiane alla Banca d'Italia in cambio del pagamento. Questo meccanismo comprende anche i depositi che vengono spostati da una banca nazionale ad una estera. Il risultato inevitabile di questa situazione è il controllo dei capitali, come accaduto in Grecia.

Se l'Italia dovesse mai lasciare l'UE, i membri rimanenti dovrebbero sobbarcarsi il fardello di questi debiti in base al loro peso all'interno dell'Unione. Per dirla in altro modo, semmai qualche stato membro dovesse lasciare l'UE sarebbe game over istantaneo per il progetto europeo. Ovviamente queste notizie non vengono affatto menzionate nei discorsi ufficiali dei vari saltimbanchi politici, i quali preferiscono pavoneggiarsi con le inutili statistiche del PIL. Vorrei giusto ricordare un paio di cosette riguardanti questa metrica ridicola: il PIL è una statistica che guarda al valore dei beni ultimi e dei servizi prodotti durante un determinato intervallo di tempo, costruita sull'opinione che il motore dell'economia non sia la produzione di ricchezza ma il suo consumo. Considera quindi la crescita non in base a ciò che si è in grado di produrre, ma a ciò che si consuma.

Questo perché il consumo dei beni può essere stimolato artificiosamente con la creazione di moneta quando questo consumo dovesse calare. Più soldi saranno generati dalla banca centrale e dal settore bancario, maggiore sarà la spesa monetaria. Questo a sua volta significa che il tasso di crescita di ciò che si identifica con l'economia reale rispecchierà molto da vicino l'aumento nella riserva monetaria. Così non c'è da stupirsi se nel contesto del PIL, la banca centrale può causare uno sviluppo economico reale e la maggior parte degli economisti che seguono questa logica credono che sia così. Gran parte della cosiddetta ricerca economica produce un “sostegno scientifico” per la diffusa opinione che, per mezzo del pompaggio monetario, la banca centrale possa far crescere l'economia. Tutti questi studi trascurano il fatto che nessun'altra conclusione può essere raggiunta una volta compreso che il PIL è un parente stretto della massa monetaria.

Per mezzo del PIL, il governo ed i funzionari della banca centrale danno l'impressione di poter guidare l'economia. Secondo questo mito, ci si aspetta che “l'economia” segua il percorso di crescita descritto da onniscienti funzionari. Così ogni volta che il tasso di crescita slitta al di sotto del previsto percorso di sviluppo, ci si aspetta che i funzionari diano una spinta adeguata “all'economia”. Per contro, ogni volta che “l'economia” sta crescendo troppo velocemente, ci si aspetta che i funzionari facciano un passo indietro per raffreddare il suo tasso di crescita. Come gli Austriaci ben sanno, se un vandalo rompe una finestra ed essa deve essere sostituita, il PIL sale. Più concretamente, se lo stato spende vagonate di denaro per cattedrali nel deserto e altri progetti improduttivi, il PIL sale.

In questo contesto, vi dice nulla spesa pubblica e quantitative easing targato zio Mario? Benché i politici italiani si stiano prendendo il merito per un rinnovato barlume di salita nei numeri statistici del nostro Paese, la realtà ci dice che essi sono stati gonfiati artificialmente dagli interventi ripetuti della BCE. Perché se davvero dovessimo parlare di "ripresa economica" secondo gli standard mainstream, allora le tasse dovevano essere state abbassata già da un bel pezzo. Invece ci ritroviamo gravati da un peso erariale crescente, come gli ultimi esempi ci dimostrano. Se la BCE non avesse comprato pattume obbligazionario italiano, ad esempio, nel suo programma di stimolo, l'insostenibilità degli errori economici avrebbe fagocitato questo Paese e tutte le sue ridicolaggini burocratiche. Allo stesso modo, se la BCE non avesse intermediato gli swap di debito della Grecia, a quest'ora la dolina finanziaria ellenica si sarebbe portata dietro non solo l'UE ma anche il FMI.





Come possiamo osservare da questi due grafici, la presunta ripresa è inconciliabile col fatto che i rendimenti dei decennali di entrambi i Paesi siano scesi nonostante l'ammontare di debito sia vertiginosamente salito. E guarda caso questo paradosso s'è iniziato a sviluppare dal 2012, anno in cui lo zio Mario ha lanciato il suo ukase. Ma a detta dello stesso Draghi, la BCE dovrebbe iniziare a diminuire la consistenza dei suoi acquisti mensili dall'inizio dell'anno prossimo. Questo vuol dire che non appena arriveranno le elezioni italiane a marzo, inizierà una baldoria senza fine riguardo il futuro del Paese semmai dovesse uscire dall'UE. Che rimanga o meno dentro, l'Europa è destinata a fallire. Detto ciò la diminuzione degli acquisti di bond sovrani dal parte della BCE farà ritornare in vita qualche bond vigilantes e probabilmente un rapporto P/E reale, non quello fittizio mostrato fino ad ora.

Ci sarà incertezza sui mercati. I politici punteranno il dito gli uni contro gli altri cercando di seminare paura tra la popolazione affinché vada a votare. Non fatevi ingannare, perché il vero colpevole del disastro finanziario e del recente raggio di sole nei numeri statistici è solo uno: la banca centrale. L'aumento dei tassi dei decennali rimarcherà solamente il fatto che questo Paese sarebbe dovuto andare in bancarotta venti anni fa. Draghi ha solo rimandato l'inevitabile fornendo una rete di sicurezza temporanea.



CONCLUSIONE

La teoria del ciclo economico enunciata dalla Scuola Austriaca ci spiega come la fase euforica, guidata da un'espansione artificiale dell'offerta di denaro, sia il prodotto di tassi d'interesse estremamente bassi influenzati dalle banche centrali. In questo modo progetti d'investimento con un'efficienza marginale bassa sembrano redditizi e vengono finanziati col credito a basso costo creato dal settore bancario commerciale. I prezzi delle azioni salgono, proprio perché i profitti di banche ed imprese in generale aumentano, mentre i tassi dei depositi scendono ed i saggi salariali rimangono indietro fino a quando la maggior parte delle capacità inattive non vengono impiegate. Non appena i salari iniziano a salire, le imprese aumentano i prezzi e l'inflazione dei prezzi inizia a galoppare. La banca centrale, per tentare di tenere sotto controllo l'inflazione dei prezzi, lascia che i tassi si normalizzino verso il punto indicato dalle forze di mercato e gli investimenti con una bassa efficienza marginale vanno a gambe all'aria.

Col passare del tempo, però, la teoria ha avuto bisogno di nuovi innesti a margine per spiegare come l'intensificarsi degli invertenti dei banchieri centrali, a seguito di crisi più violente e misure anticicliche altrettanto massicce, c'abbia condotti alla situazione attuale. L'espansione monetaria è stata confinata principalmente al settore finanziario facendo salire a livelli vertiginosi i prezzi dei titoli azionari/obbligazionari, mentre scarsa influenza ha avuto sui beni. Ma questa politica ha avuto serie conseguenze. In primo luogo gli investimenti con un'efficienza marginale bassa sono stati tenuti in vita durante le recessioni, smorzando e paralizzando una qualsiasi emersione di entità di mercato in grado di prendere il loro posto in accordo con le volontà genuine degli attori di mercato. In parole povere le banche zombie, che sopravvivono grazie alla liquidità garantita dalle banche centrali, possono estendere credito ad imprese zombie le quali, attraverso l'ingegneria finanziaria, possono rimanere a galla.




In secondo luogo non esiste più l'effetto ricchezza a cascata con cui le precedenti espansioni finivano anche tra le mani di Main Street. Dal momento che la liquidità viene dapprima trasferita ad istituti finanziari e persone facoltose, sono i primi a poterne approfittare grazie ai loro possedimenti di asset. La permanenza del semi-boom va ad incidere anche i tassi dei depositi, ovviamente, i quali rimangono nel seminterrato della storia scoraggiando il risparmio.

Dal momento che le politiche monetarie allentate deprimono il differenziale di rendimento tra prestiti e depositi, il mercato dei finanziamenti fine sotto pressione e tale attività finisce per concentrarsi nelle mani dei big player nel settore bancario commerciale. Le banche piccole/medie finiscono nei guai e sono praticamente costrette a fondersi con quelle grandi. Questo effetto penalizza le piccole e medie imprese, mentre invece quelle grandi hanno accesso diretto ai mercati dei capitali e potendo raccogliere fondi a tassi ultra bassi, sono altresì in grado di penalizzare la concorrenza e costringere le piccole/medie imprese a non avere altra scelte se non fondersi.

Quelle aree in cui la presenza di piccole/medie imprese soffrono particolarmente di più rispetto a quelle in cui la concentrazione di grandi imprese è superiore. Di conseguenza gli individui che vivono nelle prime aree sono costretti a spostarsi nelle seconde, dove troveranno solamente lavori a salari bassi dato che la carenza di produttività impedisce la salita dei salari reali. Senza contare, quindi, che sono impossibilitati a costruire una famiglia ed avere una casa di proprietà a causa delle interferenze nei mercati da parte delle banche centrali. In conclusione, il risultato dell'azione delle banche centrali è l'instabilità economica e non il contrario.

Non saranno le banche centrali a far scoppiare il caos finanziario, ma l'ambiente economico che hanno modellato finora: disconnessione tra economia reale e finanziaria, assenza di rischio, segnali economici offuscati, cartolarizzazioni crescenti, confusione tra passivi/attivi, assenza di volatilità, burocrazia contraddittoria e opprimente, tasse, ecc. I semi della prossima crisi sono stati piantati ed i germogli sono tutt'intorno a noi. Tutto ciò che rimane è la fiducia (si veda quiqui e qui) e una volta scomparsa il denaro fiat perderà la sua raison d'être.

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