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giovedì 15 giugno 2017

La giornata del FOMC è iniziata con un tono incerto in Asia

Giuseppe Sersale
 
La giornata del FOMC è iniziata con un tono incerto in Asia, dopo il recupero del sentiment osservato ieri.
Il quadro macro è stato dominato dalla pubblicazione dei dati sull’attività  economica cinese di maggio. Stabili, in linea con le attese, le retail sales  e leggermente meglio del consenso la produzione industriale, la delusione è arrivata dal rallentamento superiore alle attese degli investimenti fissi, causato dai comparti infrastrutture e property. E’ quest’ultimo particolare, presumibilmente ad aver innervosito un po i mercati locali, visto che il calo ha coinvolto soprattutto l’immobilare, insieme col comparto assicurativo, a causa di timori di ulteriori azioni restrittive.
Personalmente, interpreto i dati come un segnale, da parte delle autorità,  che l’attività  economica resta stabile poco sotto  il picco del primo trimestre, e che le  misure di contenimento sull’immobiliare stanno portando ad un moderato raffreddamento del  settore.
In mattinata europea sono giunti anche gli aggregati monetari di maggio, con i new loans sopra attese (1.1 trln vs 1 trln) e il total social financing sotto attese (1.06 trln vs 1.19 trln attesi). In rallentamento M2 cresciuta del 9.6% anno su anno da +10.5 e vs attese per 10.4%.
La divergenza tra new loans e total social financing dovrebbe riflettere i controlli sullo shadow banking system, a supporto della teoria che il tightening sta impattando sul credito finanziario, mentre quello all’economia resta robusto. A scanso di equivoci, la PBOC ha pure emesso uno statement accompagnatorio, in cui dichiara che il rallentamento dell’aggregato M2 è dovuto al  “deleverage”. Può essere, ma il  total social financing, corretto con le  emissioni di bonds, che non sono comprese nell’aggregato, cresce ancora anno su anno ad un ritmo del 15%, non proprio un deleverage dell’economia (vedi grafico, courtesy of Goldman Sachs (NYSE: GS-PB - notizie) ).
Finchè questi dati non rallentano significativamente, portandosi eventualmente sotto il livello di crescita del GDP, è difficile parlare di ribilanciamento in atto. Detto questo, è un fatto che attendersi particolari scossoni prima del Congresso di autunno si è rivelato  un eccesso di prudenza, anche se il soft landing è stato largamente agevolato dall’inattesa debolezza del $ e dal  livello dei tassi US.
Tra gli altri indici asiatici, alcuni sono rimasti in religiosa attesa della Fed (vedi Tokyo, Mumbai e Seul), mentre Sydney è stata trainata dalle ricoperture sul settore bancario.
La seduta europea è partita con un buon tono e un cauto ottimismo sul FOMC di stasera (dal punto di vista egoistico di una possibile correzione della divisa unica). La doccia scozzese è  arrivata alle 14.30 con la pubblicazione dei dati macro  US, e in particolare dal CPI di maggio. I prezzi in US hanno pesantemente deluso le attese, sul dato headline (-0.1% da prec +0.2% e vs attese per 0.0%) ma soprattutto sul fronte core, il cui dato anno su anno è calato a 1.7% da 1.9% (vs attese per stabilità). Si tratta della terza delusione a fila, il che rende la  teoria del calo temporaneo un pò più difficile da argomentare, e fa temere un fenomeno più strutturale.
A latere, le retail sales di maggio hanno a loro volta deluso, ma le revisioni ai mesi precedenti riequilibrano il quadro dei consumi, e comunque il quadro inflattivo debole ne esalta il valore reale.
Aggiungiamoci l’ennesimo crollo del petrolio, seguito al calo di scorte inferiore alle attese, e la ricetta era perfetta per causare un concreto ridimensionamento del quadro inflattivo, in US come altrove.
A poche ore da un FOMC in cui il minimo sindacale era un rialzo dei Fed Funds, news del genere non potevano non impattare, e infatti il dollaro ha perso completamente supporto contro i principali cross, e i bonds sono schizzati verso l’alto più o meno ovunque. Comprensibile la delusione dell’azionario europeo (e dei future su quello giapponese) mentre gli emergenti hanno in generale gradito la reazione di divisa e tassi US. Non che Wall Street abbia festeggiato, con energy e settore bancario comprensibilmente offerti.
Cosi (NasdaqCM: COSI - notizie) , in attesa del grande evento, i mercati azionari europei hanno chiuso mestamente in calo  una giornata passata in gran parte in positivo (ad eccezione del Dax che contiene poche banche), mentre l’€ ha rivisto i massimi di periodo vs  dollaro.
Alle 20, lo statement FED si è mostrato però meno impattato dai dati di quanto gli investitori temessero:
  • Confermato il rialzo di 25 basis points, il quarto di questa serie.
  • Sorprendentemente, le rates projections della Dot Plot hanno subito solo un taglio minimo sulla scadenza 2019 (da 3% 2.9375%). Di (KSE: 003160.KS - notizie) fatto i membri continuano a prevedere un ulteriore rialzo dei tassi nel 2017, più altri 3 nel 2018 e 3 nel 2019.
  • Confermato e ampliato quanto comparso nelle minute dello scorso FOMC sulla normalizzazione del bilancio FED: inizierà quest’anno, e vedrà una prima riduzione di 10 bln (6 di treasury e 4 di MBS) aumentabile trimestralmente di altri 10 (un ritmo discreto, tutto sommato).
  • Sul fronte macro notazioni positive su occupazione e consumi, mentre le note dolenti sull’inflazione si sono limitate al riconoscimento che questa è recentemente scesa, e necessita di attento monitoraggio. Ma i rischi sono stati mantenuti bilanciati, cosi come l’auspicio che questa ritorni al target a medio termine.
La tendenza a mantenere la mano ferma si è confermata anche nella conferenza stampa. La Yellen ha ribadito la necessità di guardare oltre il singolo dato e nuovamente sottolineato la transitorietà  di alcuni elementi di debolezza nei prezzi. Ha osservato che diversi indicatori mostrano un mercato del lavoro ormai tirato, e che l’economia ha mostrato una certa resilienza.
In sostanza, un outcome che, in considerazione degli annunci sulle quote di riduzione del balance sheet, avrebbe potuto essere considerato comunque meno accomodante delle attese. Dopo i dati odierni (e il loro impatto sul pricing) la mano ferma della Yellen risalta ancora di più.
Buone notizie per la divisa, meno per i risk assets, mentre i bonds si trovano chiusi tra la prospettiva di un’offerta in aumento e quella di una FED più restrittiva.
Così, il dollaro ha recuperato (interamente, mentre scrivo) le  perdite, e i bonds hanno restituito parte dei guadagni, mentre l’azionario cede ulteriore terreno, pur senza drammi.

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