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venerdì 7 ottobre 2016

Trappole economiche mortali: l'euro a due velocità di Stiglitz

di Francesco Simoncelli


Lo scorso 13 settembre sono stato ospite della trasmissione radiofonica Spazio Economia (qui il podcast) e devo ammettere che l'esperienza è stata alquanto formativa. Sebbene, cari lettori, voi leggiate quello che scrivo, è sempre più facile scrivere piuttosto che parlare in pubblico. Le idee possono essere riviste, aggiustate e presentate in una maniera migliore. Data la mia scarsa esperienza come interlocutore pubblico, vorrei in questo articolo ampliare i temi emersi durante quella trasmissione e approfondire il punto di vista che ho esposto durante i miei interventi. Ciò è importante perché stiamo parlando di potenziali inneschi di una crisi sistemica più ampia, che può benissimo avere i propri natali dal fallimento di una banca italiana.



L'EURO A NESSUNA VELOCITÀ

La puntata in questione era incentrata sulla proposta di Stiglitz apparsa nel suo ultimo libro: creare due aree valutarie ottimali all'interno dell'Europa, una forte e una svalutata. Inutile sottolineare come tale idea non sia altro che un palliativo per permettere ai paesi del Club Med di poter accendere la stampante monetaria giorno e notte e presumibilmente condurre i rispettivi paesi fuori dai problemi. In particolare, questa mentalità attanaglia il pensiero della maggior parte degli italiani. Esiste questa perenne convinzione secondo la quale entrare in possesso di maggiori unità di denaro possa in qualche modo innescare una ripresa economica produttiva e sostenibile.

Essi la pensano così perché non hanno idea di cosa sia il denaro. Di recente ho scritto un saggio su questo argomento. Potete leggerlo qui. Dal punto di vista accademico, invece, questa argomentazione viene perorata a causa di un presunto ribaltamento della Legge di Say operato da J. M. Keynes nella sua General Theory. In realtà, come Henry Hazlitt ha dimostrato nel Capitolo 3 di The Failure of the "New Economics",

[...] In sintesi, la Legge di Say era semplicemente la negazione della possibilità di una generale sovrapproduzione di tutti i beni e servizi. Se voi aveste presentato agli economisti classici “il caso Keynesiano”, in altre parole, se aveste chiesto loro che cosa sarebbe accaduto nel caso di una riduzione nei prezzi delle merci, se il saggio dei salari, come risultato di un’unione monopolista protetta e assicurata dalla legge, fosse rimasto rigido o crescesse, senza dubbio avrebbero risposto che non ci sarebbero stati mercati sufficienti per i beni prodotti a tali costi di produzione ingiustificati e che sarebbe emersa un’estesa e prolungata disoccupazione. Certamente questo è ciò che risponderebbe ogni teorico del valore soggettivo.

Keynes, con la sua "nuova economia", aveva intenzione di attenuare le fluttuazioni economiche attraverso una manipolazione attiva della domanda aggregata e della spesa per investimenti. E chi doveva consigliare questi miglioramenti? Qui troviamo uno degli scopi nascosti nella General Theory, ovvero, creare i preti di quella che sarebbe diventata la religione dello stato: statistici, tecnocrati, burocrati. Il keynesismo propugnava, quindi, una sorta di economica della "terza via", un compromesso tra pianificazione centrale ed economia di mercato. Infatti il keynesismo non era semplicemente un rimedio alla depressione degli anni '30, bensì una teoria applicabile in qualsiasi situazione visto che una delle premesse di Keynes nella sua opera era che l'economia di mercato fosse prona a cadere in crisi.

In questo contesto, quindi, l'intervento statale sarebbe stato giustificato poiché indirizzato a correggere le storture emerse dall'ambiente di mercato. È da qui che si originò quella fallacia secondo cui il "mercato fallisce inevitabilmente", quando invece la Grande Depressione venne causata dalla campagna monetaria artificiale della Federal Reserve nel 1925. Quindi cercare di aggiustare un danno con le stesse azioni che hanno causato quel danno, di conseguenza peggiorandolo, non è propriamente la soluzione idonea. Questo vuol dire che l'idea di Stiglitz, ovvero una maggior burocratizzazione della zona Euro con la creazione di una seconda banca centrale e la sottoscrizione di ulteriori trattati, non è propriamente la soluzione idonea.

Diversamente dagli Stati Uniti, i quali sono nati da un'idea radicata nella società, l'Europa non è nata da una un'idea dal basso. È un costrutto umano calato dall'alto sulle teste della maggior parte delle persone. È una gigantesca burocrazia che sta tentando di dirigere secondo i propri capricci il destino di milioni di persone. È, in sostanza, un'organizzazione socialetop-down. Nel 1988, alla veneranda età di 88 anni, Friedrich Hayek scrisse un libro magistrale, The Fatal Conceit. In esso argomentava di come una determinazione falsata dei prezzi non avrebbe fatto altro che far fallire quella società che era stata talmente stupida da avallare una simile politica. Le asimmetrie informative sono vitali all'interno di un'economia di mercato, perché attraverso di esse gli attori di mercato riescono a comunicare tra di loro diffondendo informazioni economiche quanto più precisi possibile.

La loro conoscenza, quindi, non viene distorta da segnali economici falsati e il calcolo economico attraverso il quale mandano avanti le loro attività, sarà facilitato oltreché più accurato. Ma quando i pianificatori monetari centrali s'inseriscono in questo processo, andando a perturbarne l'equilibrio, ne distorcono i segnali, confondendo oltremodo gli attori di mercato. La spiralizzazione di questa situazione continua imperterrita fintanto che i suddetti pianificatori monetari centrali insistono a voler aggiustare le cose attraverso la politica monetaria. Ciò significa che ogni intervento deve farsi più pesante del precedente, cosa che a sua volta offusca ulteriormente i segnali di mercato impedendo ai pianificatori monetari centrali di prendere decisioni in merito alle loro politiche. È sostanzialmente quello che diceva qualche tempo il Financial Timesquando titolava uno dei suoi editoriali, "Central bankers are flying blind."

Nel caso dell'euro, infatti, stiamo osservando esattamente questo. Sin da quando la BCE ha lanciato il suo programma diquantitative easing, oltre alla folle discesa nella NIRP, ha acquistato più di €1,000 miliardi in bond sovrani e societari. Ciononostante Main Street e il settore industriale continuano a languire in una stagnazione perenne.






LA SOLUZIONE A PORTATA DI MANO: LAISSEZ-FAIRE

Gli errori economici del passato non sono stati corretti, quindi si sono metastatizzati all'interno del tessuto economico creando disallineamenti tra domanda e offerta. Più gli interventi centrali si sono fatti pesanti, più Main Street ne ha risentito, più i pianificatori monetari centrali hanno trovato difficoltà ad implementare nuove soluzioni. Ora sono impantanati nelquantitative easing, incapaci di attuare politiche concrete e di lungo termine che possano garantire stabilità economica. È per questo che proseguono ad implementare più della stessa cosa che finora ha fallito. Non hanno idea di come agire. L'economia nel suo complesso non risponde più ai loro "stimoli". Questo perché l'economia più ampia ha raggiunto la condizione di Picco del Debito, e non riesce più a rispondere ai segnali inviati dai pianificatori monetari entrali. Oltre a concentrare le proprie forze per ripagare i vecchi debiti, esercita una domanda reale per beni/servizi di cui hanno necessità e il cui prezzo aumenta data la scarsa disponibilità, visto che gli sforzi dei banchieri centrali sono stati canalizzati a tenere a galla una serie di attività economiche obsolete e potenzialmente fallite.

Di conseguenza ciò ha diviso il corso dei binari presi dall'economia nel suo complesso: da una parte viaggia un'economia drogata dal credito, dall'altra viaggia un'economia che cerca disperatamente di correggere gli errori economici del passato. Sotto l'occhio del ciclo boom/bust ci sono finite le grandi aziende con bilanci relativamente puliti, le quali attraverso l'ingegneria finanziaria e il credito facile, hanno sostenuto la loro esistenza inondando i mercati con azioni gonfiate. Una situazione di cui anche la Reuters s'è accorta. Ciò ha abbassato fino al lumicino i rendimenti azioni e obbligazioni in tutti i mercati mondiali, incanalando il presunto effetto ricchezza paventato dalle banche centrali nei bilanci di quelle attività economiche che ancora potevano garantire i nuovi prestiti con flussi di cassa sfoggianti un segno positivo o contanti. Ciò ha ricoperto i mercati con un'offerta fasulla di beni/servizi che nessuno voleva, mentre ha lasciato una domanda reale per beni/servizi inascoltata.

Questo è il motivo per cui i prezzi aggregati dicono una cosa, mentre i prezzi relativi ne dicono un'altra. Ma di estrema importanza è il fatto che le banche centrali stanno esaurendo il bacino di asset da comprare affinché possano scatenare la crescita economica, come faceva presente un comunicato stampa della BCE lo scorso giugno. Ci stiamo dirigendo a piè sospinto verso quella situazione in cui le banche centrali diventano i market makercomprando di tutto pur di raggiungere i propri obiettivi. Ma come detto in precedenza, ciò deturpa inevitabilmente una determinazione onesta dei prezzi. Non si fa altro che incentivare un comportamento anti-economico e una distruzione delle risorse economiche scarse. A cosa conduce un comportamento simile? Legge dei rendimenti crescenti.

La disuguaglianza di cui sentiamo tanto parlare in questi giorni, non è una disuguaglianza genuina dettata dalla produttività e dal successo imprenditoriale, bensì dalla follia dei banchieri centrali che sfruttano una trasmissione monetaria all'apice della società per far cadere sul resto dell'economia i presunti benefici di una tale pratica. Invece ciò che abbiamo è una società spaccata a metà in cui il canale della trasmissione della politica monetaria a Main Street è rotto e coloro che hanno accesso al casinò hanno potuto staccare enormi profitti. Per quanto ingiusto possa essere, è una situazione che non può durare proprio perché la ricchezza reale viene distrutta e non viene creata. Di conseguenza il casinò diventerà un coacervo di titoli trattati a rendimenti bassissimi che non permetteranno più di godere dalla presunta manna proveniente dalla stampante monetaria. Infatti quest'ultima rappresenta solamente un trucco una tantum che funziona fin quando esistono bilanci puliti, una volta saturati l'illusione di prosperità svanisce.

La prova di questa aspettativa ce l'abbiamo guardando il dato relativo al cambiamento dei depositi nell'area Euro presso gli istituti di credito.




La NIRP e lo spettro del bail-in hanno fatto fuggire a gambe levate i grossi depositanti verso alte nazioni (Stati Uniti, ad esempio) dove c'era ancora una parvenza di sicurezza. Sono rimasti invece i piccoli depositanti, o i depositanti comuni, i quali saranno sottoposti ad una dose crescente di dispotismo finanziario (es. tassi d'interesse alti sui prestiti, tariffe elevate sulle carte di credito, minimi d'interesse sui prestiti variabili, ecc.). Può quindi un euro a 2 velocità indirizzare soluzioni pratiche ed efficaci a questi problemi? Non può, perché tale idea rappresenta semplicemente un'idea costruita da una sola mente umana la quale è incapace di dare risposte alle necessità ed esigenze di tutti gli attori di mercato. Quindi proposte simili sono nient'altro che aria fritta, sciatte pseudo-soluzioni che servono da esca per gli sprovveduti. La complessità delle informazioni e delle conoscenze insite nell'ambiente di mercato è tale da impedire il successo di una qualsiasi pianificazionetop-down. L'unica vera soluzione è composta da due parole: laissez-faire. Ovvero, permettere agli attori di mercato di far contare le proprie scelte. Permettere alla creatività, all'imprenditorialità, alla produttività degli attori di mercato di viaggiare senza restrizioni, lasciando che facciano i loro affari ad un determinato prezzo.

È questa la sostanza di mercati di successo. È questa la ricetta per una crescita economica di lungo termine. È soprattutto questa la ricetta per la stabilità economica. Lasciare che gli attori di mercato scelgano la moneta adatta alle loro esigenze affinché possano avere un mezzo di scambio quanto più stabile possibile e, quindi, operare un calcolo economico quanto più accurato possibile. Tutti questi concetti furono delineati da Hayek nel 1976, più precisamente nel saggio La scelta della valuta. In esso parla addirittura dell'Unione Europea e di come avrebbe dovuto comportarsi se avesse voluto avere una determinazione onesta dei prezzi e una circolazione si segnali di mercato genuini, ammonendo dal seguire percorsi scoscesi scanditi da una pianificazione monetaria centrale. Gli Austriaci hanno detto come e perché.

Ora le banche centrali si ritrovano un mercato falsato, all'interno del quale i punti di riferimento continuano a sparire man mano che perseguono la loro folle missione interventista. Questo può condurre solo a due esiti: inflazione di massa oppure depressione economica.



LA TIGRE RUGGE

La recente campagna di normalizzazione dei tassi lanciata dalla FED s'è subito arenata sulle sponde della realtà, soprattutto dopo che è scoppiata la bolla dell'olio di scisto. I cosiddetti "dati in entrata" di cui si preoccupa zia Janet sono una farsa, visto che ormai non sono più toccati dal tasso dei Fed Funds a causa del fatto che il canale della trasmissione monetaria all'economia più ampia è rotto. Famiglie e piccole/medie imprese stanno arrancando giorno dopo giorno spendendo e investendo alla vecchia maniera: il reddito in entrata. Come descritto in precedenza, l'economia finanziaria sta viaggiando su un binario differente rispetto all'economia reale, quindi mentre la prima assorbe sempre più risorse economiche scarse la seconda finisce per stagnare. Il paradosso keynesiano diventa realtà, ovvero, gli Stati Uniti sono in stagflazione.

Alla prossima recessione la FED sarà impotente, a meno che zia Janet non voglia scendere anche lei nella zona sotto zero. Non solo, ma anche la BCE naviga in acque oscure, visto che con il recente annuncio d'acquisto di debito societario, la curva dei rendimenti connessi a tali titoli sta scendendo. Questo significa che il rischio viene falsato e non si capisce quale investimento sia percorribile o meno. Non è un caso se i titoli con rating BB stiano scendendo pericolosamente nella zona sotto lo zero. Un fallimento di uno qualsiasi di queste aziende potrebbe scatenare un effetto domino devastante. Un po' come accadde nel 1998 con Long-Term Capital, quando l'anno prima il de-peg del thai-bat nei confronti del dollaro si sarebbe trasformato in un effetto a catena che avrebbe colpito suddetto hedge fund l'anno successivo. E se fosse stato lasciato fallire, JP Morgan sarebbe stata la successiva a schiantarsi. Invece Greenspan intervenne, e avviò il boom artificiale che poi sarebbe diventato il bust delle dot-com nel 2001.

E non scordiamoci il settore bancario commerciale italiano, il quale possiede circa €4,000 miliardi di asset, il doppio rispetto al PIL della nazione, e una porzione importante degli stessi è non performante. E non scordiamoci della gigantesca bomba ad orologeria rappresentata dallo Schema Rosso di Ponzi. Da qui a 3 anni il suo debito totale arriverà al 400% del PIL. E mentre la sua montagna di debiti raggiunge il cielo, sono stati letteralmente nazionalizzati i mercati FX, i mercati azionari e i mercati obbligazionari. Per non parlare dei controlli di capitali. Se si nota che i dati positivi sfoggiati dall'economia cinese sono perlopiù il risultato di nuovo credito, possiamo intuire che l'unico modo in cui può andare a finire questa storia è il default.






Tale trappola in cui sono finite le principali banche centrali è stata descritta con dovizia di particolari nel libro di Hayek, A Tiger by the Tail. I banchieri credono d'aver la situazione sotto controllo, credono di poter tener a bada la tigre a cui stanno tirando la coda. Non comprendono come invece stiano semplicemente stuzzicando un animale famelico che alla fine li divorerà. Questo vuol dire che o continueranno la loro opera di cestinamento delle varie valute che sovrintendono, causando un'inflazione di massa e una perdita totale di controllo. Quando ciò accadrà cercheranno di tirare i remi in barca, tentando in un disperato ultimo atto di normalizzare la politica monetario. In quel preciso istante, molto probabilmente gli stati sequestreranno nelle loro mani la politica monetaria presumibilmente indipendente. Se ciò accadrà, significherà iperinflazione. Se invece i tassi verranno lasciati salire, significherà una nuova Grande Depressione. In entrambi i casi il destino della pianificazione centrale è segnata: fallimento del sistema pensionistico e Grande Default.

Già adesso i fondi pensione stanno soffrendo per la politica dei tassi a zero, e anche se dovesse smettere tali fondi sarebbero lo stesso nei guai perché i loro investimenti sono concentrati principalmente nel mercato obbligazionario sovrano. Questo vuol dire che alla base dei fondi pensione e del fondo della previdenza sociale, c'è solo un mucchio di IOU dello stato. Quando scoppierà la bolla delle obbligazioni statali, questo non solo creerà una voragine nella maggior parte delle banche centrali del mondo, ma farà evaporare gli attivi su cui si basano suddetti fondi e coi quali pagano nel tempo le pensioni. È questa la fine che fanno tutti gli Schemi di Ponzi. L'unica domanda lecita in questo caso è quanto dolore economico dovranno sopportare gli attori di mercato.

Attenzione, però, perché questo esito non vuol dire affatto catastrofe. Significherà più semplicemente un ritorno a fondamentali di mercato genuini. Nessuno può togliere il talento dagli attori di mercato che lo posseggono. Nessuno può togliere loro le esigenze e le necessità di cui sono alfieri. In poche parole, c'è vita dopo il default.

Gli Stati Uniti andarono in default alla fine del XIX secolo per i loro bond sovrani, eppure rinacquero più forti di prima. Nel 1921 gli stessi Stati Uniti avevano superato una depressione economica in un solo anno, grazie all'inattività della banca centrale e dello stato. L'ultimo libro di James Grant, The Forgotten Depression, è un documento importante da questo punto di vista. Ma potremmo dire che l'esempio per eccellenza ce l'abbiamo vicino: la Germania post-seconda guerra mondiale. La sua economia era ridotta ad un cumulo di macerie, eppure, trascurando i consigli provenienti oltreoceano, adottarono una politica marcatamente laissez-faire: niente controlli dei prezzi, riduzione delle tasse, riduzione della spesa pubblica, riduzione dei deficit, niente burocrazia opprimente. Il tutto grazie all'influenza del suo ministro delle finanze Ludwig Ehrard, il quale riportò la sua esperienza nel libro del 1958, Prosperity Through Competition.

Mises aveva ragione. Maggiore è la libertà economica, maggiore sarà la libertà politica.



CONCLUSIONE

La presunta soluzione ai problemi dell'euro presentata da Stiglitz non è altro che un palliativo di breve termine, un gigantesco costrutto che non ha né capo né piedi impossibile da implementare anche nella teoria. In realtà, è semplicemente una scappatoia per i membri del Club Med affinché possano svalutare la nuova moneta e presumibilmente scampare alla stagnazione perenne in cui sono finiti. Dopo la Gigantesca Offerta d'Acquisto scatenata dalle banche centrali, ora abbiamo $16,000 miliardi di debito sovrano e debito societario a rendimenti negativi; come si può sperare che perpetrare qualcosa di così folle, tentando addirittura d'invertire le basi dell'economia secondo cui ci vuole risparmio per comprare qualcosa, possa infine dare risultati positivi?

Non c'è crescita della produttività. C'è crescita del debito, ma senza alle spalle una crescita delle spese in conto capitale per nuove attrezzature e una crescita dei profitti grazie alla spesa dei consumatori. Tale crescita è semplicemente generata da una spinta sull'acceleratore dell'ingegneria finanziaria. Non c'è crescita del commercio internazionale. Non c'è crescita dei posti di lavoro, solo del part-time. La saturazione delle università, le quali sfornano lavoratori incapaci di stare al passo con un mercato del lavoro che richiede più pratica che teoria, sta incatenando intere generazione ad un debito impagabile e lavori diversi da quelli per cui si è studiato per una vita. Non solo, ma tali persone andranno a rimpinguare le fila di coloro dipendenti dalle briciole del welfare statale. Se aggiungiamo che l'ambiente economico viene portato avanti dal restante 40% della popolazione, il quale è schiacciato da tasse e burocrazia, otteniamo una mega bomba ad orologeria innescata.

Il che ci porta alla questione fondamentale: ripudiate la cartaccia obbligazionaria e azionaria, comprate invece metalli preziosi, hard asset, terreni, vino pregiato. Dal punto di vista empirico, si potrebbe seguire il Dow/Gold ratio, ovvero, comprare azioni e vendere oro quando il Dow vale meno di 5 once d'oro; oppure comprare oro e vendere azioni quando il Dow vale più di 10 once d'oro. Cosa bisognerebbe fare adesso? Il grafico qui sotto lo dice chiaramente: vendere azioni e comprare oro.




Anche le banche centrali, a quanto pare, non vogliono perdere questo treno, e quando i nodi verranno al pettine l'oro fisico sarà praticamente inaccessibile per tutti coloro che saranno lasciati col cerino in mano. O per meglio dire con un pezzo di carta privo di valore in mano.

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