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lunedì 1 agosto 2016

Dopo il verdetto dell’Eba i subordinati tornano d’attualità


Alcune banche europee sono davvero molto solide, più di quanto spesso si creda. E’ il verdetto dell’Eba, che riporta in primo piano le obbligazioni subordinate del settore. Tutte le prime dieci del contesto, quelle con Cet1 ben oltre il 15% nel scenario normale per il 2018 e comunque con un 14% in presenza di uno scenario avverso, dispongono per esempio di bond Tier 1 e Tier 2 dai rendimenti molto interessanti, ma hanno due limiti: si tratta di emissioni con tagli rilevanti (100.000 se non 200.000 in varie valute) e non molto liquide.

Ecco allora che siamo andati a trovare delle obbligazioni qua e là alla portata di qualunque investitore, isole felici in un mondo assai variegato.

Proventi allettanti in tre diverse valute

La necessità di diversificare le divise trova riscontro proprio in tre subordinati bancari dalle caratteristiche differenti, quotati sull’“Otc”.
  • La danese Danske Bank (Cet1 di 17,6 nel 2018 nello scenario standard e di 14,0 in quello negativo) ha un’emissione subordinata un po’ anomala in sterline con scadenza 29/9/2021, a tasso fisso 5,375% fino alla “call” – prevista proprio nel 2018 (28/9) – per poi trasformarsi, nel caso non fosse richiamata, in tasso variabile indicizzato Libor 3 mesi + 1,94% (Isin XS0176929684 – taglio 1.000 Gbp e importo globale di 350 milioni di sterline).

    Quota sui 103, con “spread” denaro/lettera di circa 100 punti base.
  • La francese BPCE (Cet1rispettivamente di 14,5 e 9,7) non appartiene alla lista delle top bancarie, ma nel contesto euro si posizione bene, indicativamente sugli stessi livelli di Intesa Sanpaolo. Dispone di uno strano perpetual in dollari Usa, la cui “call” è scaduta nel 2012.
    Da allora l’istituto ha continuato a mantenere la struttura a tasso fisso del 6,75%, con pagamento trimestrale delle cedole. In teoria potrebbe rimborsare al termine di ogni tre mesi e il prezzo lo conferma, restando poco sopra i 101, con uno “spread” denaro/lettera che talvolta tende ad ampliarsi.

    Quota su varie Borse europee (Isin FR0010279208 – taglio 2.000 Usd e importo globale di 300 milioni di Usd). E’ dal 2013 che muove vicino alla pari.
  • Una situazione abbastanza simile riguarda un altro perpetual, questa volta di Credit Agricole (Cet1rispettivamente di 14,8 e 10,5), banca senz'altro solida.
    Il suo titolo subordinato in dollari Usa è ormai in “post call” dal 2012 e teoricamente potrebbe rimborsare a ogni pagamento di cedola (semestrale – la prossima è prevista il 19 ottobre 2016). In questo caso la cedola è fissa al 7,375% e il titolo quota sui 102,2/102,4 (Isin FR0010533554 – taglio 2.000 Usd e importo globale di 500 milioni di Usd).

    Logicamente – come nel caso precedente – il rischio rimborso esiste e si accentua dopo i buoni risultati dei test dell’Eba, ma è pur vero che si tratta comunque di emissioni abbastanza piccole e non decisive per i parametri patrimoniali.
  • Non subordinato, ma senior, è invece il tasso fisso 4,25% in dollari australiani emesso da Volkswagen Financial Services, banca del gruppo VW (Cet1rispettivamente di 12,9 e 9,6): garantisce un rendimento del 3,2%, con una rischiosità molto bassa e riferita solo alla variabile valutaria.

    Nella fase della crisi “dieselgate” era sceso sotto 100, mentre oggi quota sui 101/6-101,8 Aud (Isin AU3CB0220028 – taglio 10.000 Aud e importo globale di 250 milioni di Aud).

Vari i Tier 2 (a tassi variabili con buoni “spread”) di banche italiane

Un fronte non adeguatamente preso in considerazione è anche quello dei subordinati Tier 2 in euro di banche italiane, quotati su Mot o Tlx.
Questa categoria di subordinazione viene definita strumento ibrido di capitalizzazione: prevede che capitale e interessi siano rimborsati solo a certe condizioni nei casi più estremi di difficoltà dell’emittente e di fatto con la sua liquidazione.
  • Banco Popolare (Cet1 di 14,6 nel 2018 nello scenario standard e di 9,0 in quello negativo) prezza sul Mot il Tv Eur3m+4,375 Lg22 Sub Tier2, che prevede appunto fino a scadenza un’indicizzazione al tasso Euribor 3 mesi maggiorato di uno spread su base annua del 4,375% (Isin IT0005120313 – scadenza 30/7/2022 – taglio 1.000 euro).

    Ha buoni scambi anche quotidiani e quota al momento sui 101,0, ma nei mesi scorsi – in presenza di fattori di stress – è più volte sceso sotto quota 100.
  • Intesa Sanpaolo (Cet1rispettivamente di 12,8 e 10,2) dallo scorso anno propone su Tlx un altro tasso variabile della stessa struttura: si tratta dell’Isp-Tv Sub 30gn22, con indicizzazione Euribor 3 mesi + 2,37% (Isin IT0005118838 – scadenza 30/6/2022 – taglio 1.000 euro).
    Il titolo quota sui 98,6, con una cedola in corso del 2,08%.
  • Unicredit (Cet1rispettivamente di 11,6 e 7,1) è stata la prima a proporre una struttura di tale tipo, con l’Ucg Tv Call Sub 03mg25, che prevede un’indicizzazione Euribor 3 mesi + 2,75% (Isin IT0005087116 – scadenza 3/5/2025 – taglio 10.000 euro), sceso nettamente sotto la pari a seguito delle notizie di un possibile aumento di capitale della banca, che comunque in nessun modo coinvolgerebbe questo bond.

    Adesso quota sui 94,6 contro un massimo nei mesi scorsi a 102,6, con una cedola in corso del 2,5%.

E infine un vecchio Tier 1, di Intesa, con due anni di vita residua

In questo caso non siamo più nel contesto dei piccoli tagli, ma si sale ai 50.000 euro di posizione basa, che in realtà aumenta stante il prezzo superiore a 100.
Intesa Sanpaolo ha dal 2008 nella sua lista di obbligazioni subordinate Tier 1 (di vecchia generazione) un titolo con cedola fissa 8,047% (Isin XS0371711663), la cui “call” è prevista fra due anni (20/6/2018). E’ quasi certo che verrà allora rimborsato, dati anche i vari “richiami” proposti in passato: poiché quota alla Borsa del Lussemburgo sui 108 – con scambi però modesti – assicura un rendimento lordo per i due anni restanti di circa il 3,7%, valore tutt’altro che trascurabile.
Fonte: News Trend Online

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