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lunedì 14 marzo 2016

A chi serve il bazooka di Draghi


L’evento della scorsa settimana, rappresentato dall’ennesima puntata della guerra di Draghi all’inflazione a colpi di Bazooka monetario, che si è svolta giovedì, ha calamitato l’attenzione degli operatori ed ha scatenato la volatilità sui mercati di ogni classe di investimento.
La reazione è stata molto nervosa, con soddisfazione iniziale a caldo, ripensamento quasi immediato e ripresa di fiducia il giorno successivo. Il saldo è stato perciò nel complesso assai positivo ed ha permesso ai mercati azionari di salire per la quarta settimana consecutiva. 
Anche i mercati obbligazionari, sebbene in modo meno violento, hanno reagito complessivamente bene alle misure di Draghi, smussando un po’ i rendimenti su tutti gli emittenti e soprattutto gli spread dei titoli periferici europei, che hanno quasi completamente riassorbito le piccole turbolenze della prima parte dell’anno.
Il cambio Euro-dollaro invece non ha avuto l’andamento che ci si sarebbe potuti attendere da un’accoglienza favorevole delle misure della BCE.

Anziché scendere, come sarebbe logico in seguito al potenziamento delle rotative di stampa degli euro, il cambio ha oscillato ma si ritrova con l’euro più in alto di quanto fosse alla vigilia e non perché alla vigilia si fossero già scontate le conseguenze, anzi.
La tendenza al rafforzamento, anziché all’indebolimento,  ha accompagnato sia la fase di avvicinamento al meeting della BCE che poi la stessa valutazione delle misure.   
Occorre allora tornare sulle misure intraprese da Draghi per spiegare il motivo di questo nervosismo interpretativo e chiedersi che cosa potrebbe succedere da ora in poi.
Ricapitolo brevemente le 6 granate sparate dal Bazooka di Draghi:
  1. Taglio a zero (da 0,05%) del tasso di interesse ufficiale;
  2. Riduzione a -0,40% (da -0,30%) del tasso di interesse che le Banche devono pagare alla BCE sulla liquidità eccedente depositata presso la BCE;
  3. Potenziamento della capacità di fuoco a 80 miliardi al mese (da 60) dell’acquisto diretto di titoli sul mercato (QE).
  4. Aumento al 50% (dal 33%) di ciascuna emissione obbligazionaria del tetto acquistabile sul mercato con il QE, per fronteggiare la scarsità di titoli acquistabili;
  5. Estensione degli strumenti acquistabili, comprendendo anche bond emessi da società non finanziarie (Corporate Bond) con rating “Investment grade”.
  6. Annuncio di 4 nuove aste di prestiti quadriennali TLTRO alle banche, inizialmente a tasso zero ma con restituzione di un interesse negativo dello 0,4% dopo due anni, se gli impieghi alle imprese saranno aumentati.
Non c’è dubbio che si tratta di misure di portata molto ampia, sicuramente superiore alle attese dei mercati ed ai rumor anticipatori, questa volta assai scarsi.

Draghi ha voluto stupire e ci è riuscito.
Non tanto con le prime 4 misure elencate, anche se sono quelle maggiormente citate dai media per celebrare il coraggio del condottiero.
I tassi sono stati portati anche ufficialmente  a zero, un livello non più comprimibile, per ammissione dello stesso Draghi.
Sotto zero i tassi ufficiali non possono andare. Sotto il -0,4% quelli sui depositi delle banche presso la Bce raggiungono anch’essi un livello sotto cui non dovrebbero più scendere. Già l’essere negativi fa “cambiare sesso” al tasso, che diventa “tassa”.

L’aumento ulteriore di questa tassa, e probabilmente già il livello attuale, è un grosso sacrificio per i bilanci bancari e potrebbe spingere le banche a trasferirla sui clienti aumentando costi palesi ed occulti.
L’aumento della portata mensile del QE, sebbene comincino a manifestarsi effetti di scarsità di strumenti da acquistare (soprattutto sui titoli tedeschi), come dimostra implicitamente l’aumento della quota di ogni singola emissione acquistabile portata al 50%, rende evidente la volontà di forzare la mano fino al livello massimo compatibile con il regolare funzionamento dei mercati, in un estremo tentativo di schiacciare ancor più i rendimenti effettivi. 
Queste misure non rappresentano una novità, ma sono l’ennesimo aumento di dosaggio delle medicine somministrate da tempo.

Probabilmente con questo passaggio è stato raggiunto il livello estremo che non ha senso oltrepassare se il paziente ancora una volta non reagisse. Ho avuto l’impressione, dalle risposte date in Conferenza Stampa, che lo stesso Draghi se ne stia rendendo conto. O che forse abbia compreso che la Germania non gli consentirà di andare oltre, specialmente ora che la Merkel è pressata dal trionfo elettorale dei nazional-populisti di AFD, che chiedono addirittura di abbandonare l’euro e lasciare i paesi periferici al loro destino.
La spregiudicatezza dell’operazione a mio parere si vede nelle altre due misure, che sfondano i limiti dell’immaginazione ed alzano il record assoluto di generosità e di discutibilità delle banche centrali, oltre i livelli raggiunti in precedenza dalla FED.
L’estensione degli acquisti ai corporate bond sfonda il tabù dell’imparzialità delle Banche Centrali, poiché per la prima volta andrà a finanziare direttamente le grandi imprese emittenti di bond.

Lo scopo ufficiale è quello di far arrivare maggiormente i soldi all’economia reale, assai più del poco che è arrivato finora. La BCE finanzia così direttamente le grandi multinazionali a miglior rating e permette alle banche di concentrarsi sul finanziamento di tutte le altre.
E per aiutarle a far questo vara il nuovo TLTRO con premio finale a quelle banche che avranno effettivamente prestato alle imprese.
La BCE mette così ancora di più i piedi nel piatto dei mercati e, oltre a manipolare quelli dei titoli del debito sovrano, ora va a manipolare anche quello dei corporate bond.
Inoltre introduce elementi di discrezionalità che ne fanno sempre più un giudice al di sopra degli stessi Stati, con non irrilevanti implicazioni etiche e politiche.

L’insieme dei due provvedimenti rafforzerà i soggetti già più forti nel panorama economico e finanziario. Le imprese con rating migliore sono quelle che già non hanno problemi di finanziamento. Con questa misura saranno ulteriormente favorite. Le imprese meno forti non avranno gran giovamento da queste misure, poiché le banche, a loro, continueranno a non prestare, dato che le regole di Vigilanza della stessa BCE penalizzano molto chi presta denaro ai soggetti più rischiosi.
Lo stesso discorso vale per il TLTRO in ambito bancario.

Le banche più solide potranno prestare di più all’economia e saranno premiate. Quelle meno solide continueranno a non poter prestare e dovranno mettere i soldi raccolti nei titoli di stato, che rendono sempre meno, o lasciarli in deposito alla BCE, pagando addirittura una tassa che è cresciuta.
Un’altra domanda a cui è difficile rispondere positivamente è se queste granate serviranno a consolidare la ripresa.
Personalmente sono molto scettico.

Aumentare le dosi di una medicina scaduta non serve a nulla.
Le nuove misure premiali potrebbero avere qualche effetto, ma di difficile stima. Introducono inoltre elementi distorsivi, della concorrenza e del regolare funzionamento dei mercati, che rischiano di provocare danni superiori ai vantaggi che potrebbero dare.
L’euforia dei mercati è puramente speculativa.
Non è un caso che siano decollate le grandi banche quotate, perché quelle sono i soggetti che beneficeranno maggiormente dei regali di Draghi. Ne beneficiano in qualche misura anche i paesi marginali dell’eurozona, poiché l’aumento del QE allontana la resa dei conti e manterrà ancora un po’ i mercati incapaci di misurare il rischio e trasferirlo nei rendimenti.
Favorisce i corporate bond delle grandi imprese quotate ed indirettamente i loro bilanci.
I vantaggi per l’economia reale sono incerti, futuri, e difficilmente stimabili.

Nonostante le misure prese prima d’ora l’inflazione è a zero e l’economia europea non riesce a rianimarsi. Draghi ha detto che chissà cosa sarebbe successo se non avesse preso quelle misure. E’ una magra consolazione, basata sull’assioma che quelle misure a qualcosa sono comunque servite. 
Cosa del tutto indimostrabile.
Ma cosa a cui i mercati comunque sembrano voler dare affidamento, salendo in ottica speculativa, nella speranza che ancora una volta le aspettative abbiano la meglio sulla realtà.
Ma non tutti. L’euro si rivaluta sul dollaro, anziché svalutarsi. Non è che magari sta scontando che per l’economia globale e per quella europea neanche questi regali serviranno a molto?
In realtà credo che per l’economia globale sia molto più importante come si evolve il rallentamento cinese e il rezzo del petrolio che tutte le misure di pompaggio monetario delle banche centrali.

Queste hanno dimostrato di non funzionare sull’economia, ma solo sulla speculazione.
Autore: Pierluigi Gerbino Fonte: News Trend Online

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